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[行业动态] 基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速[帖子3206767]

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发表于 2021-4-27 15:50:31 | 显示全部楼层 |阅读模式

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之前写过关于物业龙头产业链的报告,我们今天继续来做基建产业链的梳理。

今天, 我们继续沿着这条产业链做梳理。美国装配式建筑公司Katerra( 科特亚), 成?后短短三年内获得数轮融资, 包括Softbank软银旗下愿景基?(Vision)、德丰杰(DFJ Growth) 等,估值超过30亿美元——那么,国内的装配式建筑发展是什么情景?

装配式建筑,是将建筑的部分或全部构件在构件预制工厂生产完成,然后运到施工现场,组装成的建筑物,区别于传统现浇建筑, 装配式建筑的核心特征是预制。

从产业链上来看:

1.上游——主要是是?泥、钢铁、?材等原材料供应商、构件制造设备商以及建筑设计公司,代表公司有海螺?泥、??特钢、建设机械、华阳国际、筑博设计等;

2.中游——装配式建筑分为结构、内隔墙以及装修等环节,其中:按照装配式建筑的主体结构,分为混凝?构件(PC)、钢结构产品(PS)、预制?结构三?类。?前我国装配式建筑以预制混凝?(PC)为主,2019年新开?的装配式建筑中,预制混凝?(PC) 结构占?超过65%,钢结构占?30%,?结构占?1%。

装配式混凝?结构:是以预制构件为主要受?构件,组装?成的混凝?结构。

钢结构:主要由型钢和钢板等制成的钢梁、钢柱、钢桁架等构件组成,各构件或部件之间通常采?焊缝、螺栓或铆钉连接。

木结构:是指结构承重构件主要使??材的?种建筑?式。

我们重点看混凝?结构、钢结构,这类商业模式上,分为制造、承包两种,其中:混凝?构件制造商,代表公司有远?住?、筑友智造;施?承包商代表公司,有上海建?、中国建筑等,根据华泰证券的测算,PC 构件?头远?住?的市占率约为3.3%,CR5不?15%。

钢结构制造商,代表公司以鸿路钢构为代表,北美有Canam(2017 年退市);承包商代表公司,有中国建筑国际、上海建?等传统建筑?业?头,此外还有精?钢构、东南?架等以钢结构施?为主。根据华泰证券的测算,2018年,鸿路钢构、精?钢构、东南?架三家产量?径的市占率分别为2.1%、1%、0.7%。

3.下游——主要是住宅、?业等建筑项?的开发商,代表公司有万科、保利地产、碧桂园、中国恒?等。


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-1.jpg

装配式建筑产业链

这条产业链上,?个问题值得我们思考:

1.装配式建筑产业链,增?的确定性来?哪??空间有多??

2.赛道的竞争格局如何,谁的布局更有前瞻性?

装配式建筑构件制造商中,从收?体量来看,以2019年为基准, 鸿路钢构( 107.55 亿元? 远?住?( 33.73 亿元? 筑友智造(6.24亿元)。如果只看钢结构?商, 鸿路钢构( 107.55 亿元) ? 精?钢构( 102.35亿元)?东南?架( 89.76亿元)?杭萧钢构( 66.33亿元)。

从收?结构来看,其中:

远?住工——混凝?构件占?67%,设备销售26%。

筑友智造——混凝?构件占?83%,设备销售9%左右。

鸿路钢构——以钢结构为主,整体占?75%左右,其次是装配式建筑,占?15%-20%。


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-2.jpg

收?结构

精?钢构——建筑钢结构分包业务占?90%,EPC占?7%。

东南网架——钢结构业务占?64%,包括钢结构建筑及围护系统的设计、制造、安装以及总承包业务等,其次是化纤业务(35%)。

杭萧钢构——钢结构业务占?84%,地产业务占?7%,建材产品占?2%,服务业占?1.8%。不过,2020年其剥离地产业务,10月起不再纳?合并报表。

从2020年中报业绩来看,?家的增?情况如下:


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-3.jpg

2020年中报数据 (单位:??币、%)

其中,增速较快的是筑友智造(但体量小),其次是鸿路钢构、杭萧钢构,其中:筑友智造科技——2020年中报,收?3.68亿元,体量较?,增速38.97%,主要是上半年客户数?上升,导致销售预制装配式建筑组件及咨询服务的收?增加(2?10?多个??复?)。根据年度业绩快报,其2020年PC构件产量为30.7万m?,同?增?66%;销量为31.39万?,同?增?72%。年内实现6个绿?建筑 科技园的建成投产。

鸿路钢构——2020上半年,收?49.72亿元,增?4.86%,受卫生事件影响钢结构加工需求下降,?季度?地复?需求回升,产能利用率提升。其中,上半年累计新签销售合同约76.25亿元,同比增?9.55%。

杭萧钢构——2020年上半年,收?27.68亿元,增速4.01%,但利润增速达到131.9%,主要是当期处置?地资产取得收益增加。

东南网架——2020年上半年,收?下降1.1%,主要是卫?事件影响, 化纤业务拖累整体业务。钢结构业务上半年新签合同总额61.78亿元,较上年同期增加了42.67%,其中总承包(EPC)合同 占新签合同?额的72.31%。

远?住工——2020 年上半年, 实现收?11.38 亿元, 增速下滑7.13% , 主要是其联合??的投建放缓, PC 设备制造收?(-84.1%) 下滑。其中, PC构件销量36.4 万平?, 同?增?30.9%,主要受益于产能扩张。利润降幅较?,主要是期间费??较刚性,收?下降的时候未能同步下降。

综合来看,各家增?主要受产能和订单影响。我们再把时间轴拉?,看看历史收?增?情况。


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-4.jpg

历史收?增速 (单位:%)

整体来看,增速较?的是筑友智造,其次是鸿路钢构、精?钢构、远?住?,其中:



鸿路钢构——2018年、2019年增速较?,主要是新增产能释放,叠加钢结构市场景?度提升,2018年新签合同118亿元,同?增?31%,产量143.59万吨,较同期增加50.82%。

2019年,其钢结构产能、产量分别达到240、187万吨,分别增?约50%、30%,新建产能持续释放,推动收?较快增?。

筑友智造——2017年、2018年保持超?增速,主要是前期基数较?,以及科技园投产数量增加,产能不断提升。其中,2017年, 科技园数量从2座增加?8座,2018年新投产科技园4个。

精?钢构——2018年增速较?,主要是EPC业务订单增加。

远?住?——2019年增速较?,增?48%,主要是由于各地陆续出台装配式建筑的?持性政策,多个项?落地速度逐渐加快,产能

释放,PC构件产品销量?幅增加,同?增?174.21%。

综上,这个?业的增?驱动?,来源于产能扩建。

从回报?度,接着来看:


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-5.jpg

回报数据 (单位:%)

构件制造商回报?平上,远?住??鸿路钢构?筑友智造,其中:远大住工的净利率较?,主要是股权投资核算由权益法投资,变更为以公允价值计量的?融资产。

为实现轻资产扩张,远?住?通过“远?联合”计划,与地?性企业联合建?,并派驻董事或高级管理?员参与其经营决策,按照对联营公司?期股权投资权益法的要求核算。

但是,由于联合??数量不断增加,其通过股东会参与联合??的重?经营决策的可?性降低,因此决定仅通过PC-CPS或列席定期 会议,对部分联合??的经营情况进?监督,以确保“远?住?”品牌不受损害,原有权益投资重分类为“以公允价值计量且其变动计

?当期损益的?融资产,2018年、2019年,其分别将30家、17家已注资的联合??重新计量,产?投资收益2.6亿元、2.48亿元,剔除这部分影响后,2018年、2019年的净利率分别为7.3%、13%。

上述会计处理?式在技术层?上符合会计准则, 但是会导致对联营公司损失的披露减少,2017年?2019年,权益性投资确认的损益分别为-0.7亿元、-0.98亿元、-0.35亿元, 如果全部采?权益法,实际确认损益?额可能更?。

    筑友智造2017年、2019年净利率较?,主要是处置?公司股权收益较多,剔除?经常性损益,扣?净利率为负数,主要是?政 开?(员?薪酬、租?、折旧等)较?,占收?的?重在8%左右,?于远?住?(5%)。
2.鸿路钢构的净利率较低,主要是其采?成本加成?式,?利率(15%左右)低于远?住?、筑友智造(30%左右)。鸿路钢构的总资产周转率较?,主要是固定资产、应收账款周转效率较?;权益乘数较?主要是应付票据较多。

3. 筑友智造的总资产周转率、权益乘数较低,是因为固定资产、土地使?权、股权投资等长期资产较多,占资产的?重在40%、20%、5%左右。如果放在钢结构?商中单列对?,回报较?的是杭萧钢构,其次是鸿路钢构。拆开来看,鸿路钢构的资产周转率(应收账款、存货)水平较高,杭萧钢构的回报较?。


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-6.jpg

杭萧钢构主要是净利率较?,但处于下降趋势。其将钢管束组合住宅技术转让给地产商,获取3000~4000万的技术转让费,并附加5~8元/平??的资源使?费,同时出资500~1000万与地产商在属地共同设?钢构公司,参股10%~20%,获取分红利润,技术服务模式?利率较?,此外其还有部分房地产业务,拉?整体?利率。但其授权业务在下滑,且技术授权合作公司处于亏损状态,导致净利率下降。

整体来看,各家回报?平表现?般,我们接着看增?。装配式建筑的发展驱动来?渗透率的提升,?公式表示为:

装配式建筑?业规模=装配式建筑?积*装配式建筑单位造价*预制 率*价格

1.新建建筑?积

根据住建部披露的数据,可以测算出2019年,新建建筑?积31.2 亿平?,其中新建装配式建筑中住宅(商业住宅+保障性住房)占?54%,权重较高。

2018 ? 2020 房屋新开??积增速分别为 17.2% 、8.5%、-1.2%,考虑地产调控、商业?房供给过剩等因素,后续新开??积会趋缓,我们保守假设2020年?2025年,新建建筑? 积增速保为0。

2.装配式建筑?积占?

根据住建部数据,2019年,我国新建装配式建筑?积约4.18亿平??,同?增?44.64%,新建装配式建筑?积占新建建筑?积的?例约13.4%,占?较2018年提升3.4个百分点。

装配式建筑发展的驱动性来?:A)??红利消退,劳动成本增加;B)相?传统现浇式建筑?式,装配式建筑更加节能、环保。

根据全联房地产商会,以装配率为50%左右的26层装配式混凝?住宅项?与同等规模传统建筑项?为例,装配式建筑可减少?期25%-45%、减少现场施??数60%-75%、节?35%-50%、节能20%-25%、减少建筑垃圾65%-75%、减少粉尘20%-40%。

2017年,监管层发布的《关于促进建筑业持续健康发展的意?》中要求,到2025年,装配式建筑占新建建筑?积的?例要达到30%,各地级政府也密集出台政策推动装配式建筑的发展,?如海南要求2022年前新建商品住宅装配式建筑渗透率达到80%以上, 成都要求新建房建?程原则上都采?装配式。

我们假定新建装配式建筑占?每年提升3个百分点,2025年达到31.4%。?此,我们可以测算出2025年装配式建筑?积为9.79亿平?,复合增速为13.87%。

3.预制率
预制率是?业化建筑室外地坪以上主体结构和围护结构中,预制部分的混凝构件部分材料?量占对应构件材料总?量的体积?。但是,由于我国装配式建筑的相关政策及?业标准仍处于发展阶段,没有针对预制率的统?规定,不同地区鉴定装配式建筑的标准、预制率差距较?。
假设2020年全国装配式混凝?建筑的平均预制率达到上海2015年的预制率25%的标准,2025年达到?前上海要求的40%的标准, 复合增速为7.78%。

4.价格

PC构件——?前混凝?价格指数稳中有降,?泥价格受需求影响有所波动,考虑到设计?平优化和规模效应带来的成本下降,以及未来?年可能出现竞争加剧带来的价格下?,我们简单假设价格每年下降2%。钢结构——?前成本端尚不具备优势,简单假设每年按2%递减。

综上,装配式建筑?业2020年-2025年复合增速为20.27%。行业增速明确后,我们需要重点关注的是,装配式建筑细分?谁更好,混凝?VS钢结构VS?结构?装配式建筑?积按结构类型分为:装配式混凝?结构、钢结构、?结构。?前,PC装配式建筑是我国装配式建筑的主要形式,根据住建部统计,2019年新开?装配式混凝?结构建筑占新开?装配式建筑的?例为65.4%,钢结构占?30.4%,?结构占?1%左 右。注意,装配式建筑中,钢结构、混凝?结构、?结构三者存在互相替代的逻辑,这意味着,?个上升,就会有另?个下降。其中,预制?结构缺陷较为显著,其防?、防腐等性能有限以及成本相对较?等因素,应?程度受限,?般只在度假别墅等?、三层建筑中使?,占?提升难度较?。因此,我们重点讨论混凝?结构、钢结构未来的结构变动。

?前,混凝?装配式结构占据主导,钢结构,则在不同应?领域差距较?,其中,商业地产、场馆等领域,钢结构渗透率接近58%,?房类建筑钢结构渗透率接近40%,但在住宅领域,?众接受程度较低,渗透率仅1%左右。那么,问题来了,未来钢结构在住宅领域的渗透率提升空间有多??

对?来看,钢结构的优点主要体现在抗震性能好、占??积?(得房率?),且关键是其符合节能环保(碳排放减少35%以上)的发展理念,是政策推?的?向。但是,阻?在于造价成本较?,不是地产开发商的优先选择。


基建产业链深度研究:竞争格局与行业增速-7.jpg

综上,钢结构在环保和施?进度上有优势,但成本劣势较?,短期提升幅度取决于政策执??度,??期发展,则需要对?海外发展来看。对?其他地区?平,国内钢结构住宅占?远低于美国(48%左右)、?本(30%左右)等发达地区?平,但注意,这并不意味着钢结构的提升?常确定,仍需要考虑各地区的?地制度和??密度,?者决定房屋类型。

欧美——??密度相对较低,居??般更倾向于租?或购买?地,??建设单栋住宅,因此着重发展的是低多层装配式建筑,主要采?装配式?结构(加拿?、德国等)或装配式轻钢结构建筑(美国等,其别墅占?65%)。

?本——其东京、?阪等核?都市圈??密度较?,因此其发展路径多样化:?都市中?以?层装配式混凝?结构为主,城市近郊及其他?城市以低多层装配式建筑为主(主要为?结构和钢结构)。

中国?港、新加坡——??密度较?,?层预制混凝?结构占?较?,新加坡在70%左右。由于内地地区在基础制度、城市??密度上与中国?港、新加坡较为相似,因??层装配式混凝?建筑在内地发展较快。

综合考虑环保要求和住宅类型,我们假设2020-2025年,新建装配式建筑中PC结构占?有?定的下降,每年下降1个百分点,预计2025年下降?59%,但仍是装配式建筑领域的主流结构。 相应的,钢结构的占?每年上升1个百分点,?36.4%。

上述结论来看,?业增速上,钢结构?混凝?结构??结构,但钢结构与混凝?结构成?属性上的差异并不显著。不过,虽然成?属性差异不?,但其中格局差异却?常明显。混凝?结构件和钢结构?业,格局都很分散,但变化趋势不同。而且钢结构市占率提升的逻辑,显然要?混凝?市占率提升的逻辑更加清晰,???是?业现有的趋势已经形成,龙头竞争缓和,另外也与钢结构在政策影响下经历?轮洗牌有关。

因此,混凝?结构件VS钢结构来看,钢结构更好。而在钢结构中, 更是得产能者得天下。


内容来源:韭点拌




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